Cixi State-Owned Assets Investment Holding Issuer Summary

Report date: 2026-05-22
Issuer: Cixi State-Owned Assets Investment Holding Co., Ltd. / 慈溪市国有资产投资控股有限公司
Ticker reference: CIXISO
Report type: issuer_summary
Analytical scope: consolidated parent / guarantor group

Business Snapshot and Recent Developments

Cixi State-Owned Assets Investment Holding Co., Ltd. は、浙江省寧波市傘下の県級市である慈溪市の重要な基礎インフラ建設・国有資産運営平台である。2003年6月に設立され、2024年3月末時点の登録資本と払込資本は15.0億元である。東方金誠の2024年トラッキングレポートによれば、慈溪市国有資本投資運営集団有限公司が75.15%、慈溪市国有資産管理中心が15.00%、浙江省財務開発有限責任公司が9.85%を保有し、慈溪市国有資産管理中心が実際支配者である。したがって、本件は通常の商業会社ではなく、慈溪市政府関連のLGFV / municipal SOEとして見る必要がある。

同社の事業は、基礎インフラ建設、保障性住宅、自来水販売、交通運輸、煤气販売、粮食收储、商品販売、リース、国有資産運営にまたがる。東方金誠は、同社を慈溪市の重要なインフラ建設・国有資産運営主体と位置づけ、基礎インフラ・保障房、自来水、交通などで強い区域専営性を持つと見ている。信用分析上の中心は、同社が自力営業キャッシュフローで債務を返済できるかではなく、慈溪市・寧波市の支援能力と支援意欲、同社の市場アクセス、銀行借入枠、資産・プロジェクト配分が、重い債務とマイナス営業キャッシュフローをどこまで吸収できるかである。

本稿の発行体財務分析は、2024年監査済み年報を最新の発行体通期財務として使う。2026年5月22日時点で、上海清算所の年報一覧とウェブ検索では同社の2025年年報を確認できなかった。2025年一季度合併・母公司財務報表の上海清算所ページは確認したが、添付PDFを取得できなかったため、2025年Q1の財務数値は本稿の指標表に入れない。したがって、本稿は「2024年監査済み発行体財務をベースに、2025年の地域・財政データと債券市場情報を補足した初回カバレッジ」である。

債券構造では、2023年12月にBVI子会社 Cixi State-owned Assets Overseas Development Company Limited が発行した2.0億米ドル、5.8%、2026年12月満期のSustainable Bondsが重要である。同債はPRC親会社であるCixi State-Owned Assets Investment Holdingが無条件・取消不能に保証する形を取る。一方、Offering Circularは、中国政府が債券・信託証書・保証証書の債務者ではなく、いかなる保証も提供せず、債券保有者は中国政府に請求できないと明記している。ここが本件の構造上の核心である。政府保有と政策的重要性は信用上きわめて重要だが、個別債券の法的な市政府保証ではない。

Government Linkage and Municipal Fiscal Capacity

慈溪市は寧波市傘下の県級市であり、長江デルタ製造業・民営経済の厚い地域に属する。東方金誠は、寧波市と慈溪市の経済力を「很强」と評価している。2023年の慈溪市GDPは2,639.45億元、一般公共予算收入は129.82億元、政府性基金收入は84.28億元、財政自給率は77.93%だった。寧波市全体では2023年GDPが1兆6,452.8億元、一般公共予算收入が1,785.76億元であり、上位都市としての地域基盤が同社の支援環境を支える。

2025年の慈溪市統計公報ミラーによれば、慈溪市のGDPは3,013.87億元、全市一般公共予算收入は231.36億元、全市財政総收入は414.49億元だった。同じく慈溪日報の2025年予算執行・2026年予算案摘要では、市級一般公共予算收入は138.50億元、市級財政総收入は235.59億元、2025年末の市級政府債務残高は398.74億元とされている。東方金誠の2021-2023年一般公共予算收入系列とは、市級138.50億元の方が比較可能性が高い。これらは、慈溪市が県級市としては非常に大きな経済・財政規模を持つことを示す。ただし、統計公報は慈溪市統計局由来と表示される二次掲載、予算摘要は公式メディア掲載であり、公式政府サイト原文は今回直接取得できていない。よって、2025年地域データは支援環境の補助線として使い、発行体信用の結論は監査済み2024年財務、東方金誠資料、債券OCで支える。

支援能力は強いが、無制限ではない。CIXISOの2024年末総資産は1,985.85億元、総負債は1,350.70億元である。2024年バランスシート上の短期借款、応付票據、一年内到期非流動負債、長期借款、応付債券、リース負債、長期応付款を広く合算した債務性負債の近似値は約1,170.9億元であり、東方金誠の「全部債務」と定義は同じではない。それでも、広義の債務性負担が慈溪市の年間一般公共予算收入や市級政府債務残高を大きく上回ることは明確である。慈溪市政府が同社を政策的に重要と見なし、銀行・債券市場・資産配分・補助金を通じて支えるインセンティブは高いと見るが、すべての債務を地方財政が直接肩代わりする前提は置けない。

支援意欲も強い。東方金誠は、同社が資金・資産注入、股権划拨、財政補貼などで実際支配者および関係者から継続的に強い支援を受けていると述べている。2023年には同社の財政補貼が13.75億元、2024年年報ではその他收益が17.14億元だった。これは同社の利益維持にとって大きい。2024年の純利益4.68億元は、その他收益17.14億元と公允価値変動收益1.59億元がなければ相当弱い姿になっていたはずで、支援・政策性収益の存在が信用の実体に深く組み込まれている。

Business and Segment Assessment

CIXISOの事業は、公益性・政策性の高い事業と、限定的な商業収益を生む事業の組み合わせである。インフラ建設と保障房は信用上もっとも政策リンクが強いが、資金回収は遅く、事業自体の自立的な返済力は弱い。水務は相対的に安定した公用事業であり、交通は政策的重要性が高い一方で赤字性が強い。ガス、粮食、商品販売、リースは分散効果を持つが、総債務を単体で支えるほどの収益力ではない。

東方金誠によれば、2023年末時点の主要自建インフラプロジェクトは総投資予定92.43億元、累計投資51.81億元、残投資40.62億元だった。中横線快速路、曹娥江引水工程慈溪中部通道など、都市交通・水利に関わる大型プロジェクトが含まれる。これらは慈溪市にとって重要な公共投資だが、投資回収期間が長く、将来收益にも不確実性が残る。会計上も、2023年末の存貨の大部分は契約履約成本や開発成本であり、すぐに返済原資化できる現金性資産ではない。

保障房も同様である。2023年末時点で、販売済みまたは販売中の保障房は総投資76.49億元、販売面積147.57万平方メートル、既售面積127.07万平方メートルだった。2023年の保障房販売収入は0.44億元に落ち込み、毛利率はマイナス16.37%だった。未完成・計画中プロジェクトの残投資も大きい。保障房は公共性と政府支援期待を強める一方、商業的な収益性は弱く、キャッシュ回収のタイミングは政府の安置・販売計画に左右される。

水務は相対的に質が高い。東方金誠によれば、同社の自来水事業は慈溪市水務有限公司と慈東自来水公司を通じて行われ、慈溪中心城区・中西部13鎮・濱海経済開発区の一部・杭州湾新区の一部にサービスを提供し、服務人口は100万人超である。2023年の自来水販売収入は5.31億元、毛利率は27.70%、日供水能力は59.5万トン、年間售水量は12,913万トンだった。水務は、同社の中では比較的安定し、地域専営性が信用上の支えになりやすい。

交通運輸は逆に、政策性は高いが収益性が弱い。2023年の交通運輸収入は1.02億元、毛利率はマイナス343.67%だった。慈溪市唯一の国有公交運営企業として、2023年末時点で公交車872台、公交線路119本、場站34カ所を運営する。公共交通は社会的必要性が高く、政府補貼を受けやすいが、自力収益で債務を返す事業ではない。

全体として、CIXISOの事業基盤は「強い公共性・専営性」と「弱い自立キャッシュ生成力」が併存している。これはLGFVとして典型的だが、同社の場合は慈溪市の地域経済規模と公共サービス範囲が支援期待を強める。一方、運営赤字事業と長期回収プロジェクトが多く、単体の事業収益で財務負担を解消する道筋は見えにくい。

Asset Quality and Low-Liquidity Assets

資産の質は、同社の単体信用を制約する最大の要素の一つである。2024年末の総資産1,985.85億元のうち、流動資産は1,378.47億元であるが、その中身は現金よりも、存貨835.95億元とその他応収款365.08億元が中心である。これらは会計上は流動資産でも、債務返済に使える即時流動性とは言いにくい。

東方金誠は、2023年末のその他応収款の主な相手先として、慈溪市交通運輸局54.99億元、慈溪市慈汇投資有限公司43.40億元、慈溪市杭南建設発展有限公司28.30億元、慈溪市天慈開発建設有限公司26.66億元、慈溪市創誠開発建設有限公司22.85億元を挙げている。上位5先でその他応収款の57.45%を占める。これらは多くが慈溪市国資中心関連または市属関連の相手先であり、回収可能性は政府調整力に依存する面がある。民間不良債権とは性質が違うが、現金性資産でもない。

存貨も大きい。2023年末の存貨は797.44億元で、うち契約履約成本が655.69億元、開発成本が118.12億元、完成済み開発產品が19.67億元だった。新城河一期地塊、北二環路東延地塊などの土地・インフラ関連項目が大きい。これらは地域開発の土台である一方、売却・決済・政府買戻しのタイミングに依存する。市場性の高い在庫として割り引かずに見るのは危険である。

制限資産も増えている。2023年末の制限資産は95.95億元、純資産比16.31%だった。2024年年報では制限資産が105.91億元に増え、投資性不動産77.90億元、無形資産22.25億元、貨幣資金2.82億元などが含まれる。さらに、2024年末の対外担保は207.31億元に達した。東方金誠の2023年末171.93億元から増加しており、保証先は地域内の国有企業・集体所有制企業が中心とされる。地域内の連鎖的資金繰りが安定している限り直ちに問題化しにくいが、ストレス時には代償リスクと資金需要を同時に増やす。

Financial Profile

2024年の監査済み財務を見ると、資産規模と債務規模は拡大を続ける一方、利益と営業キャッシュフローは非常に薄い。2024年末の総資産は1,985.85億元、総負債は1,350.70億元、純資産は635.15億元だった。資産負債率は約68.0%で、東方金誠ベースの2023年67.37%から高止まりしている。

収益面では、2024年の営業収入は35.43億元、営業成本は48.23億元だった。営業成本が営業収入を大きく上回っており、本業の粗利段階では弱い。その他收益17.14億元、公允価値変動收益1.59億元などが利益を支え、純利益は4.68億元となった。2023年純利益5.65億元から減少しており、2,000億元近い総資産や1,000億元超の有利子負債近似値に比べると、利益水準は非常に小さい。

キャッシュフローの弱さはより明確である。2024年の営業活動キャッシュフローはマイナス134.99億元だった。2023年のマイナス154.63億元からは改善したが、なお大きな流出である。投資活動キャッシュフローもマイナス31.64億元であり、同社は2024年に融資活動キャッシュフロー173.20億元で資金を補った。2022年以降、営業CFは大きなマイナスが続いており、信用は「営業CFで返す」よりも「銀行・債券市場・政府調整で借り換える」構造にある。

2024年の債務近似値は、短期借款、応付票據、一年内到期非流動負債、長期借款、応付債券、リース負債、長期応付款を合算したもので、東方金誠の「全部債務」と定義が異なる。特に長期応付款には政策性・プロジェクト性の性質を持つものが含まれ得るため、厳密な同列比較は避けるべきである。それでも、2024年末の債務負担が2023年からさらに重くなっている方向性は明らかである。

Capital Structure, Liquidity and Funding

流動性は、現金残高だけで十分とは言えない。2024年末の貨幣資金は約92.5億元、キャッシュフロー計算書上の期末現金及び現金同等物は99.67億元だった。一方で、短期借款は155.70億元、応付票據は6.00億元、一年内到期非流動負債は91.14億元である。これら三項目だけで252.84億元に達し、現金・現金同等物を大きく上回る。

中長期債務も大きい。2024年末の長期借款は535.36億元、応付債券は175.44億元、長期応付款は206.68億元だった。東方金誠は2023年末時点で、短期有息債務280.79億元、長期有息債務667.79億元、全部債務948.58億元とし、短期債務比率29.60%と説明している。2024年は短期借款が増え、長期借款・応付債券・長期応付款も高水準を維持したため、借換えアクセスが信用の中核である。

東方金誠によれば、2023年末時点で同社の銀行授信総額は749.31億元、未使用額は219.40億元だった。また2024年6月時点で、未発行の債券登録枠は36.05億元あった。これらは流動性の重要な補完である。ただし、未使用授信は即時無条件の現金ではなく、銀行側の与信姿勢、担保・保証条件、プロジェクト進捗、規制環境に依存する。営業CFが大きくマイナスである以上、CIXISOの流動性は「現金手元」より「継続借換え能力」と「地方政府の調整力」で評価する必要がある。

既知のオフショア債では、2026年12月満期の2.0億米ドル債がある。市場情報では、2024年12月に3.0億米ドル、4.85%、2027年12月満期の国際債を発行したと報じられているが、この2027年債のOffering Circularは今回取得していない。したがって、2027年債は市場アクセスの参考情報として扱い、信用結論を支える一次資料としては使わない。

次回更新で最も重要なのは、満期ウォールを債券単位・銀行借入単位で再構成することである。本稿では、2024年年報の財務諸表科目と東方金誠の2023年末データから、短期借款、一年内到期非流動負債、応付債券、未使用授信、既知USD債の大枠を確認した。しかし、個別オンショア債の満期、銀行借入の担保・更新条件、長期応付款の返済スケジュール、2024年12月とされるUSD 2027債の条項、2026年12月USD債の借換え方針までは完全には展開できていない。CIXISOでは営業CFが満期返済を自然に吸収する形ではないため、単に「現金がいくらあるか」より、どの債務がどの市場で、どの支援・担保・登録枠を使って更新されるかが信用変化を決める。2025年年報が取得できれば、この満期表を最優先で更新し、短期借入の増減、現金の減少、未使用授信の利用状況、応付債券の満期集中を確認する必要がある。

Structural Considerations for Bondholders

USD 2026債の法的請求権は、BVI発行体とPRC親会社保証に対するものであり、慈溪市政府や中国政府に対するものではない。Offering Circularでは、発行体はCixi State-owned Assets Overseas Development Company Limited、保証人はCixi State-Owned Assets Investment Holding Co., Ltd. とされる。債券は発行体の直接・一般・無担保・非劣後債務であり、保証人は信託証書および債券に基づく支払債務を無条件・取消不能に保証する。

一方で、同じOffering Circularは、中国政府が債券、信託証書、代理契約、保証証書に関していかなる債務者でもなく、発行体または保証人に代わって義務を負わず、いかなる保証も提供しないと明記している。債券保有者は中国政府に請求権を持たない。これは、LGFV債の分析で最も誤解されやすい点である。政府支援期待は信用評価の重要な前提だが、法的回収の入口は発行体と保証人である。

構造上の追加論点もある。BVI発行体はグループのオフショア発行体であり、実質的な事業・資産はPRC親会社とオンショア子会社側にあると見るべきである。債券保有者は親会社保証に依存するが、親会社の主要資産・キャッシュフローはオンショア事業会社、政府関連プロジェクト、銀行借入、担保資産、債券市場に分散している。オンショアの担保付債権者、銀行借入、プロジェクト関連債務、制限資産の存在は、実質的な回収順位と流動性に影響する。

Offering Circular上、同債にはnegative pledge、cross-default、change of control関連の投資家保護条項、税務償還条項、NDRC post-issue filing、cross-border security registrationに関する記載がある。これらは投資家保護として意味を持つが、地方政府保証を代替するものではない。特に、保証のクロスボーダー執行、オンショア資産へのアクセス、規制手続き、資本規制は、ストレス時の実務回収に不確実性を残す。

Rating Agency View and Market Signals

東方金誠は2024年7月23日、同社主体信用等級AA+、展望安定、23慈溪国投MTN001の債項等級AA+を維持した。格付有効期間は2024年7月23日から2025年7月22日とされる。東方金誠の主なポジティブ要因は、寧波市・慈溪市の強い経済力、同社事業の強い区域専営性、実際支配者および関係者からの継続支援である。主な懸念は、在建・拟建プロジェクトの投資負担、資産流動性の弱さ、全部債務の大幅増加、短期有息債務、対外担保増加である。

USD 2026債のOffering Circularでは、同債はFitchからBBBの格付を受ける予定と記載されていた。これは発行時点の国際格付期待であり、現在の格付水準を確認する一次資料ではない。公開市場情報では2025年10月にFitchが同社をBBB / Stableでaffirmしたとの記載があるが、今回Fitchの一次アクション本文は取得できなかった。したがって、本稿では、同社が国際投資適格圏の市場アクセスを持つ可能性を認識しつつ、信用結論は一次取得済み資料に基づいて慎重に置く。

国内AA+を国際BBBと同一視してはいけない。国内格付はオンショア資金調達、地方政府支援期待、国内市場の相対位置を反映する。一方、USD債投資家が直面するリスクは、クロスボーダー保証、資本規制、オフショア発行体構造、PRC政府非保証、オンショア資産への実務回収可能性を含む。CIXISOの信用力は支援込みでは国際投資適格圏で見られ得るが、スタンドアロンのキャッシュフロー指標はその水準を単独で支えない。

Credit Positioning

CIXISOは、一般的な弱小県級LGFVよりは強い地域基盤を持つ。慈溪市の経済規模は大きく、寧波市という上位都市の財政・産業基盤も強い。同社は水務、交通、保障房、インフラなど公共性の高い事業を広く担い、実際支配者とのリンクも明確である。このため、通常環境では慈溪市が同社の市場アクセスを維持するインセンティブは強い。

一方で、義烏のような高マージン市場運営フランチャイズを持つ平台や、青島のようにより大きな市級経済基盤を持つ平台と比べると、CIXISOの事業収益性と自立キャッシュ生成力は弱い。水務は良質だが、グループ全体ではインフラ・保障房・交通の資金占用と赤字性が重い。商品販売やガス・粮食も、総債務に対して十分な利益源ではない。

したがって、CIXISOの信用ポジションは「支援込みでは安定的に見えるが、スタンドアロンでは高レバレッジ・弱キャッシュフロー・低流動資産が重い発行体」である。信用の安定性は、慈溪市・寧波市の経済財政基盤、銀行授信、国内債券市場、オフショア市場、そして地域SOE間の資金調整が滞らないことに依存する。反対に、土地関連収入の悪化、銀行リスク選好の低下、債券市場のLGFV選別、対外担保の代償発生が同時に起きる場合、信用変化は速くなり得る。

Key Credit Strengths and Constraints

主な強みは五つある。第一に、慈溪市の重要なインフラ・国有資産運営平台としての政策的重要性である。第二に、実際支配者である慈溪市国有資産管理中心との所有・支配リンクである。第三に、慈溪市・寧波市の相対的に強い地域経済・財政基盤である。第四に、水務、交通、保障房、インフラなど、公共性が強く政府支援を受けやすい事業を担うことである。第五に、国内AA+格付、銀行授信、債券市場アクセス、既存USD債発行実績である。

制約も同じくらい明確である。第一に、債務規模が非常に大きく、2024年の債務近似値は1,000億元を超える。第二に、営業CFが2022年以降大幅なマイナスであり、返済原資は外部調達と支援調整に依存する。第三に、存貨、その他応収款、無形資産、制限資産が大きく、会計上の資産規模ほど実質流動性は強くない。第四に、対外担保が増加しており、地域内の信用ストレスが同社に波及し得る。第五に、USD債投資家はPRC政府や慈溪市政府に直接請求できず、法的請求権は発行体・保証人に限られる。

Downside Scenarios and Monitoring Triggers

第一のモニタリング項目は、2025年年報または次の公式財務開示である。2024年時点で営業CFは大きくマイナス、債務は増加、その他応収款・存貨・対外担保も大きい。2025年通期で営業CFの赤字幅がさらに拡大し、短期借入や長期応付款が増え、現金が減る場合、信用余力は弱まる。

第二に、慈溪市の財政・土地関連收入である。一般公共予算收入が安定していても、政府性基金收入や土地出讓收入が悪化すると、地方政府関連プロジェクト・資産注入・支援余力に影響し得る。CIXISOの資産には土地・インフラ・保障房関連が多いため、土地市場の調整は直接・間接に効く。

第三に、借換え環境である。短期借款、一年内到期非流動負債、オンショア債、オフショア債の満期が重なるなか、銀行授信の更新、債券登録枠、オフショア市場の価格、国内LGFV規制が重要になる。未使用授信があることは支えだが、ストレス時に常に全額使えるとは限らない。

第四に、対外担保と地域SOE間の資金連鎖である。保証先の多くは慈溪市内の国有企業・集体所有制企業とされるが、これらの資金繰りが悪化すれば、CIXISOに代償請求や追加支援負担が生じ得る。対外担保残高が2024年末に207.31億元まで増えた点は継続的に見る必要がある。

第五に、債券構造と格付である。Fitch、東方金誠、その他格付会社のアクション、NDRC・SAFE等のクロスボーダー手続き、USD 2026債および参考情報としてのUSD 2027債の借換え方針、政府非保証文言に対する市場の見方は、オフショア投資家の評価に影響する。

Credit View and Monitoring Focus

CIXISOの現時点の信用力は、支援込みでは大きな即時悪化シグナルを確認していないが、単体財務は弱い。慈溪市・寧波市の地域基盤、実際支配者とのリンク、公共性の高い事業、東方金誠AA+ / 安定的、親会社保証付きUSD債の発行実績は、同社を支える大きな材料である。特に、慈溪市にとって同社の事業範囲と評判上の重要性は高く、支援期待ベースでは、通常環境で支援を失うシナリオを本稿の中心ケースには置かない。

しかし、同社の返済力は営業CFから自然に出ているわけではない。2024年は営業収入35.43億元に対し営業成本48.23億元、純利益4.68億元、営業CFマイナス134.99億元だった。総資産1,985.85億元、総負債1,350.70億元、債務近似値約1,170.9億元という規模に比べると、利益と現金創出は薄い。したがって、投資家は「政府関連だから安全」と一段で見ず、支援能力、支援意欲、法的請求権、借換えアクセスを分けて見る必要がある。

取得済み資料からは即時の信用悪化シグナルは確認していない。ただし、この見方は、慈溪市の財政・土地市場が急速に悪化せず、銀行・オンショア債・オフショア債の借換えアクセスが維持され、対外担保の代償が大きく発生しないことを前提とする。2025年通期財務、2025年または2026年の格付トラッキング、USD債の満期対応、短期借入と現金のバランス、その他応収款・存貨の回収状況を次回更新の中心に置くべきである。

Short Summary & Conclusion

CIXISOは、慈溪市の重要なインフラ建設・国有資産運営平台であり、慈溪市国有資産管理中心との支配リンク、慈溪市・寧波市の地域基盤、水務・交通・保障房・インフラの公共性に支えられている。取得済み資料からは即時の信用悪化シグナルは確認していないが、2024年監査済み財務では営業CFが大幅マイナスで、債務規模、短期償還、存貨・その他応収款、対外担保が重い。USD債ではPRC親会社保証が重要な法的支えである一方、慈溪市政府または中国政府の直接保証ではない点を明確に分けて見る必要がある。

Sources

Confirmed Sources

• DFRatings, Cixi State-Owned Assets Investment Holding 2024 tracking rating report, 2024-07-23. Used for domestic AA+ / Stable rating, 2021-2023 historical financials, 2024Q1 snapshot, business model, support assessment, project data, other receivables, guarantees, bank facilities and regional 2023 data.
• Cixi State-owned Assets Overseas Development Company Limited USD200 million 5.8% guaranteed sustainable bonds due 2026 Offering Circular, public PDF copy. Used for issuer / guarantor structure, coupon, maturity, expected Fitch BBB rating at issuance, parent guarantee, negative pledge / cross-default / government non-obligor language.
• Cixi State-Owned Assets Investment Holding 2024 annual report and audited financial statements, approved 2025-04-30, cached public PDF. Used for 2024 balance sheet, income statement, cash flow, restricted assets, external guarantees and annual disclosure statements. Original official exchange download was not directly retrieved.
• Shanghai Clearing House, Cixi 2025 Q1 consolidated and parent financial statements disclosure page, 2025-04-30. Used only to confirm existence of the Q1 2025 disclosure page and attachment title; Q1 financial data were not used.
• Shanghai Clearing House, Cixi 2023 annual report disclosure page, 2024-05-01. Used as a disclosure history cross-check.
• 2025 Cixi statistical bulletin mirror, sourced to Cixi Statistics Bureau. Used for 2025 regional GDP and budget revenue, with source-quality limitation noted.
• Cixi Daily / Cixiao APP, 2025 budget execution and 2026 budget draft summary. Used for 2025 budget revenue and municipal government debt figures, with source-quality limitation noted.
• Cbonds issuer page for Cixi State-Owned Assets Investment Holdings and finanzen.net bond page for XS2953887903. Used only as market references for the reported USD300 million 4.85% due-2027 bond and public rating/news references; not used as primary credit evidence.

Limitations and Pending Items

• 2025 annual report was not retrieved. Shanghai Clearing House annual-report index pages and web search did not locate it as of 2026-05-22.
• The 2025 Q1 Shanghai Clearing House PDF attachment was not retrieved. The page and attachment title were confirmed, but Q1 financial numbers were not used.
• DFRatings 2025 tracking report was not retrieved.
• Fitch 2025 full rating action was not retrieved. The report therefore uses the 2023 Offering Circular's expected Fitch BBB rating at issuance and treats public references to later Fitch action as monitoring information.
• The 2024 annual-report financial statements were partly image-based. Key amounts were read from rendered statement pages and rounded for analytical use.