China Southern Power Grid (SOPOWZ)

CSGの現在の信用力水準は、中国の中央SOE系電網会社として非常に高く、支援込みでは中国ソブリンに近い準ソブリン公益発行体として扱われる水準である。ただし、単体信用力はState Gridほど厚いとは言いにくく、設備投資控除後フリーキャッシュフローの赤字、有息債務増加、短期満期の大きさに制約される。信用力の方向性は、2024年までの確認済み財務だけを見るとおおむね安定だが、2025年監査済み財務と2025年満期処理を未取得のため、2026年5月時点の改善・悪化方向は断定しない。水準や方向性が急速に変わる蓋然性は通常時には高くないが、中国ソブリン格付、規制料金、短期借換、個別債保証のいずれかで想定外の悪化が起きる場合は、市場評価が比較的速く動く可能性がある。

この見方を支える要素は、南方五省区における代替困難性、SASAC支配、NDRC送配電価格制度、国内AAA格付、銀行・債券市場アクセスである。料金制度は即時・完全な回収を保証しないが、準許収入、準許成本、準許收益、税金という枠組みにより、中期的なコスト回収の基礎を提供する。一方、現金残高は短期債務に対して薄く、CSGの流動性は営業キャッシュフローと市場アクセスに大きく依存する。これは強みであると同時に、借換アクセスが信用力の中核であることも意味する。

信用上の制約は、単体財務が完全な自律黒字型ではない点である。2022-2024年の設備投資控除後フリーキャッシュフローは赤字であり、2024年末の連結有息債務は5,230.75億元へ増えた。1年以内の有息債務は営業キャッシュフローを上回り、2025年内に会社信用類債券618億元の満期・回售予定があった。これらは通常の市場アクセスで処理可能と見られるが、2025年監査済み会社債券年報、2025年満期・回售処理、2026年以降の短期債務、未使用銀行枠を公式確認するまでは軽視すべきではない。