Krakatau Posco (KRKPSC)

PT Krakatau Posco（以下 Krakatau Posco）は、インドネシア・バンテン州チレゴンで高炉一貫製鉄所を運営する鉄鋼発行体である。信用判断上の結論は、「インドネシアの国営鉄鋼会社債」ではなく、「POSCOグループにとって戦略的重要性が高い、インドネシア所在の高炉一貫鉄鋼JV債」として見るべきである。2024年末時点の株主構成はPOSCO 50%、PT Krakatau Steel (Persero) Tbk 50%であり、最終親会社はPOSCO Holdings Inc.である。Krakatau Steelはインドネシア国有色のある上場鉄鋼会社だが、Krakatau Posco債の信用力をインドネシア政府保証や国営企業債と同一視するのは不適切である。むしろ、S&Pの BBB- 、2024年6月発行の米ドル建てシニア無担保債、POSCOとのsupport agreement、POSCOグループ海外鉄鋼戦略内での位置づけを中心に評価する必要がある。

本稿の基本見方は、Krakatau Poscoを投資適格下限のクロスオーバー鉄鋼クレジットとして扱う、というものである。事業面では、同社はインドネシア初の高炉一貫製鉄所として、年産300万トン規模の能力を持ち、スラブ、厚板、熱延製品を供給する。インドネシアの国内鋼材需要、造船・建設・製造業・インフラ向け需要、POSCOの操業ノウハウ、チレゴンの鉄鋼クラスターが信用力を支える。一方、鉄鋼市況、原料炭・鉄鉱石価格、輸入鋼材との競争、ルピア・米ドル・ウォンの為替、設備稼働率、借換、株主支援の実効性が制約になる。高炉一貫製鉄は規模とコスト競争力を持てる反面、需要が弱い局面では固定費と運転資金負担が重く出る。

直近のクレジット上の大きな変化は、2024年6月に総額7億米ドルのグローバル債を発行し、既存借入のリファイナンスを進めたことである。2024年財務諸表によれば、同社は2024年6月11日に3年債3億米ドル、5年債4億米ドルを発行し、いずれもクーポン6.375%、シンガポール証券取引所上場、S&Pによる債券格付 BBB- である。財務諸表上、この債券には2024年4月9日にKrakatau PoscoとPOSCOが締結したsupport agreementがあるとされる。ここが債券投資家にとって最重要の構造論点である。support agreementは明示的な親会社保証と同じか、キープウェルに近いか、流動性支援の範囲がどこまでか、個別契約で確認が必要である。